前不久，四川小物企德商产投服务向港交所递交招股书，拟香港主板IPO上市。据招股书，德商产投服务于2019年公司“突击收购”，当年在管建筑面积较上年猛增约380%，但相比同行仍属于“蚊型物企”。同时，德商产投服务也颇为倚赖母公司德商集团，报告期内收益一半来源于德商集团。在物管行业竞争加剧、港交所提升主板IPO盈利规定、抬高上市门槛的大背景下，有业内人士建议，德商产投服务这类规模较小的物企应充分挖掘自身的亮点与投资价值，走差异化竞争路线，同时作好收并购以扩大规模的预案，来争取得到市场青睐。

在管面积仅390万平米

招股书显示，德商产投服务致力于为中高端住宅物业、商业物业提供物业管理服务和商业运营服务，“目标是聚焦川渝，深耕西部，并布局全国市场”。

于2020年12月31日，公司管理27项物业，在管建筑面积约为380万平方米。于2021年3月31日，在管建筑面积达390万平方米，自2020年12月31日以来增加了约7.2万平方米。根据弗若斯特沙利文的资料，2020年，德商产投服务在成都市提供商业运营服务的所有物业管理服务公司中，收益排名第五。不过，克而瑞数据发布的《2020年中国物业服务企业在管规模榜TOP100》显示，“百强物企”的准入门槛为在管面积1386万平方米。相比之下，德商产投服务属于典型的“蚊型”物企。

2018-2020年，德商产投服务分别录得收益6400万元、6910万元及1.28亿元，2018年至2020年的年复合增长率约41.4%;同期，纯利分别为3140万元、3100万元及4290万元，2018-2020年的年复合增长率约16.9%。

同期，公司业务规模也不断增加，由截至2018年12月31日的约50万平方米增加至截至2020年12月31日的约380万平方米，年复合增长率约为175.7%;合约建筑面积由截至2018年12月31日的约130万平方米增加至截至2020年12月31日的680万平方米，年复合增长率约为128.7%。

“于往绩记录期，我们很大一部分收益产生自德商集团”。据招股书，成都德商为德商产投服务的主要营运附属公司，而德商产投服务的大部分收益来自该公司。于2018、2019及2020财年，来自德商集团的收益分别占53.4%、51.0%及47.3%。同期，物业管理服务收益的100%、100%及68.8%分别产生自德商集团开发的物业。

不过，招股书强调，“德商产投服务一直寻求通过内生增长、收购其他物业管理公司及于其他物业管理公司进行战略投资扩充业务”。2018-2020年财年，物业管理服务收益中，来自德商集团的收益占比分别为7.2%、6.7%及4.3%，呈逐年下降趋势。相对应的，来自独立第三方的收益占比有所提升，分别为39.9%、42.8%及43.7%。德商产投服务强调，未来将继续丰富物业管理服务组合，增加进一步获得独立第三方物业管理合约的机会。

2020年，公司在管面积突增250万平方米。招股书解释说，这源于2020年8月公司收购中能集团的全部股权，令公司在管建筑面积、合约建筑面积及物业管理服务的收益于2019年至2020年大幅增长，在管建筑面积增加250万平方米及合约建筑面积增加330万平方米。

但值得注意的是，这笔收购令在管面积猛增的同时，也造成了公司毛利率下滑、销售成本提高等情况。

例如，从盈利方面来看，德商产投服务的毛利率水平较高，但近三年来呈下滑趋势：2018财年-2020财年，其毛利率分别为59.7%、51.9%、49%。同期，公司销售成本亦不断增加。2019年，德商产投服务的销售成本为3330万人民币;2020年的销售成本增加96.1%至6530万元，“这主要是由于在管总建筑面积增加及新增值服务类型所致”招股书显示。

物企上市难度增加

据招股书，德商产投服务的历史可追溯至2010年。彼时，主要创始成员邹康及邹健两姐弟成立成都德商(成立时原称为“成都德商投资管理有限公司”)，后于2015年订立一致行动人士协议(随后于2021年订立一致行动人士确认契据)，即德商产投服务的主要营运附属公司。

2016年8月，成都德商在新三板挂牌。因“新三板采取做市商、协商转让或投资者竞争性转让交易机制，而非持续的竞价机制，极大地限制了投资者的发现及命令执行”，成都德商于2020年5月7日在新三板自愿摘牌。

摘牌数月后，成都德商启动了一系列调整为上市做准备：2020年11月，成都德商由股份公司改制为有限公司，并更名为“成都德商产投物业服务有限公司”;2021年1月，德商产投服务收购了上海捷德物业股份有限公司及成都中能物业管理有限公司;3月9日，公司注册资本从从1000万元人民币增加到5000万元人民币;3月26日，德商产投服务的实际控制人从“邹康”变更为“Desun Property Service Limited”，即“德商产投服务集团有限公司”。

《华夏时报》记者注意到，近期除了德商产投服务，祥生活服务也递交了招股书，新希望服务则在5月25日成功上市。而据中物研协发布的研报，继2020年18家物企成功上市后，今年以来物企上市热情延续，截止到5月26日，2021年新增4家上市物企，且多家物企排队入场，截至5月26日有19家物企递表港交所。

上述中物研协研报还强调，资本市场对物业服务企业的估值显著高于房地产企业的估值：截至5月18日，45家上市物企市盈率均值为32.4倍，中位数26.4倍，显著高于同期关联房企的市盈率均值6.4倍和市盈率中位数5.0倍;物业板块相对关联房企溢价超过5倍。

但与此同时，随着物企赴港数量的增加，行业的竞争压力也与日俱增。事实上，物业股普遍高估值的时代早已不再，股价回调、市值缩水、IPO破发令一些物企上市后陷入窘境。今年5月20日，港交所还提高主板盈利规定，抬高上市门槛。中国银河证券研报认为，“在港交所提高主板IPO盈利要求的背景下，中小型公司上市进程或受阻”。

IPG中国首席经济学家、中国企业资本联盟副理事长柏文喜向《华夏时报》记者直言，目前资本市场对物业企业的估值已经有所回调，对于“蚊型”物企而言，眼下这种情况确实会导致它们上市难度提升，“主要表现在发行难度和估值上，也就是要付出更高的上市代价”。

“但是上市总比不上市强。”柏文喜建议，这些规模较小的物企想要成功上市，除了要做好付出更高的上市代价这一思想准备以外，还要充分挖掘自身的亮点与投资价值，走差异化竞争路线，同时作好收并购以扩大规模的预案来争取得到市场青睐。

易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，港交所提高主板上市门槛，其实为了提高上市公司的质量。其向《华夏时报》记者指出，企业上市本身是一个手段，关键还是需要企业业务做得扎实：“对于此类企业来说，需要积极研究业务模式，尤其是后疫情时代下如何能够做好传统业务、同时形成新业务，包括现在国家提的数字家庭的管理等，若物业公司可以涉足，那么就可以形成新的业务模式。”

关于公司如何改善财务指标、上市进度、如何应对市场大环境的压力等问题，《华夏时报》记者也向德商产投服务方面发送了采访提纲，并拨打了电话，接听人员拒绝接受采访。截至发稿，该公司未回复记者邮件。